行业电力传闻火电上网电价或下调短期注意调整风

电力：传闻火电上电价或下调 短期注意调整风险 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

5月22日有消息称，花旗投行称：基于煤价下跌，内地政府正考虑在第 季调低燃煤电厂上电价，另一方面，由于内地可再生能源装机容量不断增加，由用户缴付的每千瓦时0.8分人民币的可再生能源附加费，估计会上调一倍，相信这个幅度正是电价下调幅度，换言之，第 季电价将调低2%。

此消息目前尚未得到政府证实，因此还没得到确认。

点评：

一、如果消息属实，下调燃煤电厂上电价将对火电形成重大利空从影响电力行业的几大因素看，我们归认为主要有：用电需求、供给、成本、电力体制、政策和投资，如果具体化，将可以归纳成一些指标，如电价、装机规模、机组利用率、电煤价格和利率、电源投资和来水情况等，对于火电，最大的影响因素一般有上电价、机组利用率和电煤GE有很多公司价格，对于三者的敏感度较高的当属电价和机组利用率，因此如果燃煤电厂的上电价下调，对火电企业将形成重大利空。

我们以几大发电企业如华能国际（600011）、华电国际（600027）、国电电力（600795）、大唐发电（601991）和国投电力（601991）为例，对各大发电企业的2012年指标比较如下：

从对比情况可以看出：

1、单股发电量方面，华能、华电排在第一、第二位置，意味着如果上电价下调，将对其未来的收入形成较强的直接冲击，其他发电企业受冲击的影响按顺序排列；2、火电装机占比方面，华电排在第一位，其次是华能、大唐和国电，国投电力水电机组占比已经超过火电机组。从这个角度看，消息面是下调燃煤机组上电价，所以对国投电力影响相对来说要小很多。

而其他发电企业尤其是华能、华电，业绩所受冲击也是最大； 、机组利用率方面，由于2012年用电需求增长的持续疲软和水电机组发电量快速增长，火电机组机组利用率均呈现大幅下降，五大发电企业中，国投下降最快，其次是华能和国电，不过国投、国电和华电由于新增机组的投产，使得发电量不降反升，营收也有小幅上涨，而华能新增机组在201 年一季度才投产，因此2012年收入下降。展望201 年全年，我们认为经济弱复苏概率较大，因此用电需求增长不会有明显回升，在这样一个背景下，机组利用率同比依然会呈下滑态势。

4、电煤价格方面，我们依然认为大幅反弹的概率不大，而且仍有小幅下滑的空间，特别是二季度火电企业将依旧受益低电煤成本，维持在22%重庆警察学院刘开吉以上的下降幅度，对业绩增长形成持续的利好。

5、资产负债率方面，华电负债率最高，其次是国投、大唐，因此这些企业对利率的敏感度要更高，2012年年中的两次降息，201 年将逐步反映出来，而华电无疑受益最大。

6、各大企业对电价、机组利用率、电煤价格和利率的敏感度分析单个指标变动其他条件不变的敏感性分析我们分析了各发电企业对电价的敏感程度（国投电力因水电机组占比较大，所以未列出），具体如表1，假设在其他条件不变的情况下，对单一指标如电价(机组利用率)的敏感度测试，从测试的效果看，电价每下调1%，华电EPS同比将下降28.09%，因此对电价的敏感度最高，其次是华能、大唐和国电。

多个指标变动条件下发电企业对电价的敏感性分析为了更接近201 年的情况，我们分析了多个指标变动情况下，电价对各发电企业的影响，对201 年的假设条件如下：

①我们认为机组利用率同比下滑是大概率事件，所以假定机组利用率均同比下滑5%；②电煤价格低位徘徊，假定各企业综合电煤价格也下降5%；③装机规模按照201 年一季度披露为准，往后三季度无新增装机；④2012年降息两次，共计50个BP，即下降0.5%；⑤其他条件不变。

基于以上假设，我们对如果火电上电价均下调1%和2%，分别对于各大发电企业的影响，结果见表2，从数据可以看出，若电价下调2%，华电国际业绩将出现大幅下滑，而且接近亏损；华能国际因一季度有新增投产机组，因此影响较小，若剔除此因素，则也将出现大幅下滑，见括号内数据；大唐发电业绩也将有不小的降幅。整体看来，火电企业业绩将受到不小的冲击。

本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。

电力行业动态点评4二、投资策略从上面分析可以看出，电价若下调2%，火电企业高增长的业绩将被吞噬，面临大幅下降的风险，华能和华电作为火电龙头，业绩受电价的影响最大，届时火电企业需要重新估值(按照5月22日收盘价，201 年华能PE将在15倍以上，华电和大唐PE将大幅提升，超过20倍)，低估值的优势将不复存在。

基于以上分析，策略上，我们认为可分为消息属实和不属实两种情况。消息若属实，火电企业高业绩增长的预期将彻底落空，需要重新估值，那么目前低估值优势不再。按照消息内容，下调的电价将补贴可再生能源，将对可再生能源发电如光伏和风电运营和设备企业构成明显利好。如果消息不属实，那么电力企业因这次传闻的利空面临的调整，将再次构成买入机会。

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