行业方正证券供需矛盾其实由来已久

方正证券：供需矛盾其实由来已久 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

11月中采制造业PMI为51.4%，与上月持平。早在10月中采制造业PMI的分析中，我们就提出了制造业经济的供给端与需求端出现了方向性的矛盾。

11月份这种不平衡仍然存在，从订单、库存以及价格分项指数来判断，需求继续显现稳中偏弱迹象，企业补原材料库存意愿减弱，且生产活动预期指数继续回落。这种供需两端的不平衡难以持续，现在这也成为了市场的主流判断。

历史上是否也曾出现过这种供需两端的矛盾？回顾中采制造业PMI的生产指数与新订单指数，其在方向上出现连续两个月的背离，这在历史上还是首次，这也是供需两端不平衡的直接表现。但另外我们还发现一个值得思考的现象：

2008年金融危机以前的生产与新订单指数，在绝对数值上表现出非常好的一致性，但此后两者绝对值一直存在显著差额，尤其是从2011年4月至今，这种差距表现得更为突出，新订单指数几乎一直明显低于生产指数，与金融危机前的绝对值一致性对比鲜明。即在方向上的背离是最近两个月才出现，但在绝对数值上的背离却早已存在，这种方向上的背离无疑会加剧绝对值上的背离。

如何解释这种现象？只能有两种解释：一种是期间的调查样本规模变化导致，但根据官方披露，仅在2010年年初与2012年年初有过两次扩大样本规模，从时间点上来看，这种解释显然缺乏说服力；另一种解释就只能是基于经济基本面的解释，即从其他分项数据中来找寻答案。

我们发现，在2011年4月至2012年年中这段期间，生产指数持续高于新订单指数，对应的产成品库存指数处于高位，且购进价格指数（中采购进价格指数并非限于原材料价格，鉴于它与PPI环比非常好的正相关性，我们认为完全可以用其来反映制造业产品的出厂价格状况）明显下降了一个台阶。据此我们判断，这个时期很可华盛顿需要扫清有关美国税收与开支政策方面的疑云能是处于产成品库存的积累阶段，但这种库存的积累压力却并未使得生产供给端主动向订单需求端回归。

2012年年中至今，生产指数依然显著高于新订单指数，产成品库存指上海中心气象台发布了第二个高温橙色预警。而今日数与积压订单指数均下降了一个台阶，购进价格指数也在低位波动。由此来看，很可能是生产供给端与需求端不匹配的长期持续，加剧了产能过剩的矛盾，即使产成品库存经历了较长时期的去化，原材料库存指数却处于低位且上行动力不足，显示产能过剩对企业补库存周期轮动动力的巨大抑制作用。